Глава 5. Рынок финансов |
5.6. Спрос на деньги в теории портфеля Используя графические инструменты анализа теории портфеля, вернемся к вопросу о факторах, определяющих объем спроса на деньги. Если индивид распределяет свои сбережения между реальной кассой и пакетом акций, то выражение (5.8) принимает следующий вид: В этом случае график эффективных комбинаций портфеля представляет собой луч, исходящий из начала координат под углом, тангенс которого равен rP/P, так как деньги при постоянном уровне цен не приносят дохода (rM = 0).
В теории портфеля объем реальной кассы формируется в процессе оптимизации структуры всего имущества, состоящего не только из денег и облигаций, но и из рисковых ценных бумаг. Парето-оптимальная структура имущества достигается тогда, когда на всех сегментах финансового рынка устанавливается равновесие
где - реальный объем имущества. Система уравнений (5.9) определяет макроэкономическую структуру имущества при заданных значениях y и P. Когда планы по оптимизации структуры ценных бумаг у всех инвесторов взаимно согласуются, тогда на всех сегментах финансового рынка устанавливается равновесие и структура имущества стабилизируется. Так при портфельном подходе объем и структура имущества определяют спрос на деньги. До сих пор мы делили имущество на три части, отличающиеся по сочетанию доходности и риска: деньги (rM = 0, M = 0), облигации (rB > 0, B = 0) и акции (rP > 0, P > 0). Но так обстоит дело только при отсутствии инфляции. Инфляция, обесценивая деньги, придает им отрицательную доходность, а дефляция - положительную. Изменение покупательной способности денег непосредственно отражается на реальной доходности облигации, так как на нее гарантируется лишь номинальный доход определенной величины. Таким образом, при непредвиденных изменениях уровня цен деньги и облигации имеют вероятностную доходность с положительной корреляционной зависимостью. Риск доходности акций непосредственно не связан с изменением уровня цен: при его повышении (понижении) в равной мере увеличиваются (уменьшаются) выручка и затраты на производство, а реальная доходность фирмы остается неизменной. Основными причинами колебания доходности реального капитала являются процессы, происходящие в реальном секторе: технический прогресс, изменение предпочтений потребителей, налоговые реформы, сезонные колебания конъюнктуры и пр. Отмеченные обстоятельства приводят к тому, что избегающие риск индивиды рассматривают деньги и облигации как взаимозаменяемые активы, а финансовый и реальный капитал - как взаимодополняемые части своего имущества. Пусть при сложившейся конъюнктуре оптимальный для индивида портфель на 60% состоит из денег и облигаций и на 40% из акций. В случае повышения ставки процента собственник портфеля пожелает сократить свою кассу из-за роста альтернативных издержек. Если он использует часть денег для покупки дополнительных облигаций, то мера риска его портфеля не изменится: как и прежде, инфляция угрожает 60% портфеля, а снижение производительности труда - 40%. Если за счет уменьшения денежной части портфеля его владелец увеличит пакет акций, то риск получения ожидаемого дохода станет иным: инфляция теперь обесценит меньшую, чем ранее, часть портфеля, зато снижение производительности труда приведет к большим потерям. Степень взаимозаменяемости и взаимодополняемости составных частей портфеля определяется не только разными источниками риска доходности каждой из них, но и отношением индивидов к сочетанию дохода и риска. Люди, более склонные к последнему, рассматривают акции и облигации как взаимозаменяемые части портфеля. Для людей, предпочитающих минимизировать риск, облигации и акции не являются совершенными субститутами. Как уже отмечалось, кейнсианская функция спроса на деньги основана на предположении, что имущество домашних хозяйств состоит только из двух невзаимозаменяемых активов - денег и облигаций. Если банковская система увеличивает предложение денег, то для восстановления равновесия в финансовом секторе необходимо, чтобы спрос на них L возрос на величину дополнительного предложения денег: L = M. В теории портфеля составные части имущества в определенной степени взаимозаменяемы, поэтому dl/d < 1. Следовательно, при увеличении предложения денег возрастает спрос не только на реальную кассу, но и на другие части имущества, т.е. нарушается исходное равновесие на всех сегментах финансового рынка. Для восстановления равновесия должна измениться не только ставка процента, но и доходность реального капитала таким образом, чтобы выполнялось следующее равенство: M = L + BD + KD. |