8.3.3. Портфельный подход

В ходе сравнительного анализа неоклассической и кейнсианской концепций в 60-х гг. ХХ в. после создания рассмотренной в гл. 5 теории портфеля широкое распространение получил новый метод исследования макроэкономических явлений, так называемый портфельный подход. Он развивался как монетаристами¹³, так и кейнсианцами¹⁴.

При портфельном подходе обращается внимание на то, что поведение экономических субъектов определяется не только созданием и использованием текущего дохода (потоком народнохозяйственного кругооборота), но также объемом и структурой имущества (накопленными запасами благ и финансовых средств). Например, объем планируемых сбережений зависит как от размера текущего дохода, так и от разницы между имеющимся и желаемым объемами имущества; соответственно, объем инвестиций, кроме ставки процента определяется разностью между существующим и оптимальным объемом капитала. В ходе оптимизации структуры имущества экономические субъекты принимают решения, предоставлять ли сбережения государству (покупка государственных облигаций), или предпринимателям (покупка акций), формируя тем самым условия создания национального дохода. В соответствии с портфельным подходом не только реальные кассовые остатки, но и реальный капитал определяет процесс перехода от одного равновесного состояния к другому после экзогенных импульсов. Рассмотрим, как это происходит, на примере последствий изменения количества денег (монетарный импульс) и государственных расходов (фискальный импульс).

Монетарный импульс. Экономическая активность Центрального банка и государства отражается на имуществе частного сектора двояко: меняется структура имущества (эффект субституции) и его объем (эффект имущества).

Эффект субституции. Если в момент нахождения экономики в состоянии ОЭР Центральный банк произведет закупки на открытом рынке ценных бумаг, то у коммерческих банков увеличатся избыточные резервы, а у домашних хозяйств - доля денег в составе имущества. Из-за нарушения оптимальной структуры имущества экономическим субъектам приходится решать: обменять ли определенное количество дополнительных денег на облигации, на акции или на то и другое в определенной пропорции? Ответ на этот вопрос зависит от взаимозаменяемости или взаимодополняемости отдельных разновидностей имущества (см. 5.6).

Возможно, что домашние хозяйства, стремясь к снижению риска своего портфеля, ограничатся приращением финансовых средств в составе своего имущества: увеличат запасы денег и облигаций, а спрос на реальный капитал не изменится. В этом случае, несмотря на снижение ставки процента вследствие роста курса облигаций, спрос на инвестиции не увеличится. Этот вывод, противоречащий учению Дж.М. Кейнса, вытекает из того, домашние хозяйства рассматривают облигации и реальный капитал в качестве взаимодополняемых активов. В концепции Дж.М. Кейнса неявно предполагается, что финансовые активы и реальный капитал являются совершенными субститутами, поэтому их можно объединить в один вид актива с общей нормой доходности, представляемой рыночной ставкой процента.

Снижение ставки процента вследствие увеличения предложения денег приведет к повышению спроса на акции (реальный капитал), а следовательно, и к росту инвестиций, лишь в том случае, если для инвестора облигации и акции в определенной мере взаимозаменяемы.

Эффект имущества. Независимо от того, признают ли домашние хозяйства облигации и акции субститутами или нет, увеличение количества денег означает рост объема имущества. Если в функции потребления домашних хозяйств имущество является одним из аргументов, то возрастет потребительский спрос.

Так монетарный импульс, пройдя через сектор имущества, воздействует на текущую конъюнктуру через изменения инвестиционного и потребительского спросов. Если приращение совокупного спроса приведет к повышению уровня цен, то из-за уменьшения реальной кассы описанные эффекты оптимизации структуры имущества и стимулирования совокупного спроса проявятся в меньшей степени.

Фискальный импульс. Эффект субституции. В состоянии ОЭР при наличии конъюнктурной безработицы государство увеличивает закупки благ для стимулирования экономической активности в стране. Чтобы исключить возникновение монетарного импульса, примем, что дополнительные расходы государства финансируются за счет выпуска облигаций. Вследствие увеличения предложения на открытом рынке ценных бумаг курс облигаций понизится, а ставка процента возрастет. Тем не менее, как уже отмечалось, спрос на инвестиции может не изменится, если домашние хозяйства рассматривают облигации и акции в качестве невзаимозаменяемых активов.

При взаимозаменяемости финансовых активов и реального капитала последствия фискального импульса будут определяться двумя противоположными по направленности действия факторами. С одной стороны, из-за повышения доходности облигаций инвесторы захотят, чтобы и акции, содержащиеся в их портфеле, имели более высокую, чем ранее, доходность. При заданной технологии производства требование большей доходности от реального капитала равносильно снижению спроса на него и в результате инвестиции в реальном секторе экономики уменьшатся. С другой стороны, увеличение доли облигаций в портфеле снизит степень его риска, и если инвестор предпочитает сохранить прежний уровень риска, то он обменяет часть облигаций на акции, стимулируя, тем самым, инвестиции в реальный капитал. Таким образом, общий результат эффекта субституции при взаимозаменяемости акций и облигаций однозначно предсказать невозможно.

Эффект имущества, как и при монетарном импульсе, выражается в некотором приращении всех составляющих имущества, что стимулирует инвестиционный и потребительский спросы.

Так портфельный подход подключает сектор имущества в качестве подсистемы к модели ОЭР.